Actualización de mercados: IA y entorno favorable
COMENTARIO DE MERCADO
Tras un periodo de siete meses de avance sostenido sin correcciones significativas, los mercados experimentaron un retroceso que ha generado interrogantes entre los participantes. Este movimiento se produce en un contexto donde los principales índices se mantienen cerca de máximos históricos tras tres años consecutivos de rendimientos positivos.
El análisis de volatilidad y participación de mercado muestra niveles de circunspección más elevados que en ciclos anteriores (1999, 2007, 2021), lo cual podría considerarse un factor estabilizador en el contexto actual.
ANÁLISIS MACROECONÓMICO GLOBAL
La Reserva Federal mantiene los tipos de interés en 3.875%, con expectativas de mercado apuntando hacia una tasa neutral del 3%. El mercado laboral continúa mostrando resiliencia, aunque con señales de moderación gradual. La inflación ha retrocedido desde sus máximos, con los breakevens del TIPS situándose en el rango medio de su tendencia lateral de tres años.
El sector tecnológico mantiene su impulso de inversión en inteligencia artificial. Las estimaciones de gasto en capex para 2026 por parte de los hiperescaladores se han revisado al alza desde aproximadamente $300.000 millones a principios de año hasta más de $500.000 millones actualmente, representando un incremento superior al 66%.
Resultados Corporativos T3 2025
Aproximadamente dos tercios de las empresas del S&P 500 han superado las estimaciones finales por más de una desviación estándar. El crecimiento de ganancias del índice se situó en 9% interanual, desacelerando desde el crecimiento de doble dígito de los tres trimestres anteriores.
La reacción del mercado a los resultados ha sido moderada, con escasa generación de alfa en las publicaciones de resultados del sector tecnológico de gran capitalización. Entre las empresas del Nasdaq 100, únicamente Amazon, Cognizant y Atlassian experimentaron movimientos superiores al 5% en T+1 post-resultados.
Un índice de Citigroup muestra que más analistas han elevado que reducido sus estimaciones desde mediados de octubre, señalando una mejora en el momentum de revisiones. Para 2026, se proyecta un crecimiento de ganancias cercano al 15% para el S&P 500.
Amplitud y Posicionamiento
El rally reciente ha mostrado estrechez en múltiples métricas: ratio de nuevos mínimos vs. nuevos máximos, underperformance del SPW vs. SPX, y señales tipo Hindenburg. Desde 2009, el Nasdaq 100 ha registrado ganancias en 16 de 17 años, con un retorno total acumulado de +2.436%, del cual el 90% se ha generado por crecimiento de ganancias y dividendos.
El posicionamiento institucional y retail de mayor octanaje se estima en niveles de +6 a +7 en la escala de franquicia de Goldman Sachs, sugiriendo participación significativa aunque no extrema. Los flujos de hogares estadounidenses y corporativos continúan siendo compradores netos de acciones.
España continúa destacando como la economía de mayor crecimiento entre las principales economías europeas, liderando la recuperación post-pandémica de la región.
Proyecciones de Crecimiento
Las proyecciones para el PIB español muestran solidez:
- 2024: 3.2% (dato confirmado)
- 2025: 2.4-2.6% según distintos organismos (Comisión Europea: 2.6%, BBVA: 3.0%, Gobierno español: 2.4%)
- 2026: 2.0-2.3% con expectativas de moderación gradual
Estos datos sitúan a España con un crecimiento aproximadamente cuatro veces superior a la media de la eurozona para 2024, diferencial que se mantiene en 2025.
Motores de Crecimiento
El crecimiento español se sustenta en varios pilares estructurales. El sector servicios de alto valor añadido ha experimentado una transformación significativa, con su participación en el PIB aumentando 3 puntos porcentuales respecto al periodo pre-pandémico, superando en 1 punto porcentual el incremento registrado en el resto de la eurozona.
El mercado laboral muestra fortaleza notable, con más de 22 millones de personas empleadas en el segundo trimestre de 2025, estableciendo un nuevo máximo histórico. Las afiliaciones a la Seguridad Social crecieron 2.3% interanual hasta abril de 2025. La tasa de desempleo se proyecta en descenso gradual hasta 9.7% para 2026, desde 12.2% en 2023.
La productividad muestra mejora estructural: en los cinco años previos a COVID, el crecimiento de productividad rondaba 1.5%; desde COVID, se ha acelerado a aproximadamente 2.0%, antes incluso de materializar plenamente los efectos de la inteligencia artificial.
La ventaja competitiva en costes energéticos respecto a competidores europeos actúa como factor impulsor, especialmente para sectores industriales de alta intensidad energética. Los fondos Next Generation EU continúan aportando soporte, aunque su despliegue se ha ralentizado por incertidumbre política.
Situación Fiscal e Inflación
El déficit público español ha mostrado mejora consistente, cerrando 2024 en 2.8% del PIB (0.7 puntos porcentuales por debajo de 2023 y bajo el umbral del 3%), marcando el quinto año consecutivo de reducción. Las proyecciones apuntan a 2.8% en 2025 y 2.5% en 2026, impulsadas por la retirada de medidas energéticas temporales y el robusto crecimiento económico.
La ratio deuda/PIB se proyecta en 100.9% para 2025, con expectativas de estabilización en 2026. Los ingresos fiscales crecieron 8.4% en 2024, con los ingresos por impuestos corporativos aumentando 11.5%, reflejando la solidez de los beneficios empresariales.
La inflación HICP promedió 2.9% en 2024, con proyección de moderación a 2.3% en 2025 y 1.9% en 2026, impulsada principalmente por la desaceleración de precios energéticos. El crecimiento salarial nominal continuará por encima de la inflación en 2025, aunque las ganancias salariales reales mostrarán moderación gradual.
Exposición a Riesgos Comerciales
La exposición directa de España a las tensiones comerciales con Estados Unidos es limitada, con las exportaciones de bienes a EE.UU. representando aproximadamente 1% del PIB en 2024. El impacto de los aranceles del 10% sobre bienes europeos se estima en aproximadamente 0.1 puntos porcentuales del PIB para 2025 en el escenario central.
La eurozona enfrenta un entorno de crecimiento moderado con recuperación gradual proyectada para 2026, en un contexto marcado por incertidumbre en política comercial global y transformación estructural.
Proyecciones de Crecimiento Eurozona
Las proyecciones de crecimiento para la eurozona reflejan moderación:
- 2024: 0.8% (dato confirmado)
- 2025: 0.9-1.1% (Comisión Europea: 0.9%, BCE: 1.3% revisado al alza, Conference Board: 1.0%)
- 2026: 1.2-1.4% con expectativas de aceleración gradual
Para la Unión Europea en su conjunto, las proyecciones son ligeramente superiores: 1.1% en 2025 y 1.5% en 2026. El crecimiento del tercer trimestre de 2025 se situó en 0.2% trimestral para la eurozona y 0.3% para la UE, con crecimiento interanual de 1.3% y 1.5% respectivamente.
Estas proyecciones representan una revisión a la baja significativa respecto a estimaciones previas (otoño 2024), atribuible principalmente al impacto de tensiones comerciales y la incertidumbre generada por cambios en la política comercial estadounidense.
Dinámicas Sectoriales y Regionales
El consumo privado continúa siendo el motor principal del crecimiento, sostenido por creación de empleo robusta (1.7 millones de empleos netos creados en 2024, con proyección de 2 millones adicionales) y ganancias salariales reales que compensan pérdidas previas por inflación. La tasa de desempleo se proyecta en descenso a un mínimo histórico del 5.7% para 2026.
La inversión empresarial enfrenta vientos en contra, con la inversión en equipamiento apenas expandiéndose en 2025 y mostrando recuperación modesta en 2026. La inversión en infraestructura e I+D muestra mayor dinamismo, parcialmente apoyada por fondos del Recovery and Resilience Facility y necesidades de transformación digital.
Las exportaciones de la UE crecerían solo 0.7% en 2025 debido a la desaceleración del comercio global, con aceleración esperada a 2.1% en 2026. El sector servicios, especialmente servicios de alto valor añadido, continúa mostrando mayor resiliencia que el sector manufacturero.
Existe marcada disparidad entre economías. Polonia mantiene el crecimiento más fuerte entre grandes economías (3.3% en 2025, 3.4% en 2026). Alemania, la mayor economía del bloque, enfrenta estancamiento en 2025 con crecimiento cero, aunque la expansión fiscal planificada se espera impulse el crecimiento por encima del 2% para 2027. Francia proyecta 0.9% en 2025 y 1.4% en 2026, mientras Italia mantiene crecimiento modesto de 0.4-0.5%.
Inflación y Política Monetaria
La inflación HICP en la eurozona promedió 2.4% en 2024, con el objetivo del BCE del 2% alcanzado a mediados de 2025, antes de lo anticipado. Las proyecciones para la eurozona muestran inflación de 2.0% en 2025, 1.7% en 2026, y 1.9% en 2027. La inflación core se mantiene en 2.4%, principalmente impulsada por precios de servicios (3.2-3.4%).
El Banco Central Europeo redujo la tasa de depósito acumuladamente 200 puntos básicos desde su pico de 2024 hasta 2.0% en junio de 2025. Con inflación cercana al objetivo y crecimiento moderado pero positivo, el BCE mantiene su postura actual. El consenso proyecta que la tasa de 2.0% se mantendrá hasta bien entrado 2026, aunque los riesgos están sesgados a la baja si el crecimiento decepciona o la inflación cae significativamente por debajo del objetivo.
El crecimiento salarial nominal está desacelerando, aunque continúa por encima de la inflación. La recuperación del crecimiento de productividad se espera conduzca a un crecimiento significativamente más lento de los costes laborales unitarios.
El déficit público de la UE se situó en 3.2% del PIB en 2024 (3.1% en la eurozona), con proyección de incremento marginal a 3.4% en 2026 (3.3% en la eurozona). Once Estados miembros registraron déficit superior al 3% en 2024, cifra que se proyecta descienda a nueve para 2026.
La ratio deuda/PIB se estabilizó alrededor del 82% en 2024 (89% en la eurozona), con expectativa de incremento moderado a 84.5% para 2026 (91% en la eurozona). Cinco Estados miembros superan el 100% de ratio deuda/PIB. El incremento se atribuye a un diferencial interés-crecimiento menos favorable y ajustes stock-flujo significativos.
El acuerdo comercial reciente entre EE.UU. y la UE establece un techo arancelario del 15% sobre la mayoría de exportaciones europeas a EE.UU., sustituyendo amenazas de tasas superiores, aunque acero y aluminio permanecen sujetos a aranceles del 50%. Las estimaciones sugieren que este impacto arancelario reducirá el crecimiento del PIB de la eurozona en aproximadamente 0.5 puntos porcentuales en 2026, con efectos negativos desvaneciéndose gradualmente. El impacto se concentra en sectores manufactureros, particularmente automotriz, aunque canales indirectos podrían afectar otros sectores más ampliamente.
Las proyecciones de consenso para el S&P 500 en 2026 apuntan a niveles entre 6,500-7,500 puntos. UBS establece objetivo en 7,500 puntos, implicando ganancias superiores al 11% desde niveles actuales. Morgan Stanley enfatiza señales claras de recuperación en ganancias corporativas y mejora en poder de pricing empresarial.
El crecimiento de ganancias del S&P 500 se proyecta en rango 12-15% para 2026, con empresas tecnológicas liderando el impulso. El índice de revisión de estimaciones de Citigroup muestra momentum positivo desde mediados de octubre, con más analistas elevando que reduciendo proyecciones.
CONSIDERACIONES DE INVERSIÓN
El contexto actual sugiere las siguientes consideraciones:
- Sesgo hacia calidad y liquidez en asignación de activos
- Exposición medida al impulso tecnológico y de IA, considerando valoraciones actuales
- Atención a oportunidades en mercados europeos con valoraciones más atractivas
- Consideración del diferencial de crecimiento España vs. eurozona como factor de asignación
- Mantenimiento de disciplina en gestión de riesgo ante incertidumbres comerciales y geopolíticas
Los flujos técnicos (hogares estadounidenses, corporativos, control de volatilidad) mantienen orientación positiva hacia fin de año, aunque el posicionamiento institucional sugiere capacidad limitada de absorción de incrementos significativos de riesgo en el corto plazo.
Los principales riesgos identificados incluyen:
- Escalada de tensiones comerciales más allá de escenarios actuales
- Desaceleración más pronunciada en economías principales, particularmente Alemania
- Decepción en retornos de inversión en IA a corto-medio plazo
- Tensiones geopolíticas con impacto en precios de commodities
- Repricing en mercados de crédito ante mayores niveles de apalancamiento corporativo
El episodio de volatilidad reciente puede interpretarse como consolidación técnica dentro de una tendencia alcista de largo plazo. Los fundamentos subyacentes permanecen constructivos: crecimiento robusto de ganancias corporativas, política monetaria gradualmente más acomodaticia, y flujos de capital institucionales positivos.
La economía española muestra particular fortaleza relativa dentro del contexto europeo, con múltiples factores estructurales apoyando un diferencial de crecimiento sostenido. La eurozona enfrenta desafíos de crecimiento más pronunciados, aunque las proyecciones de aceleración gradual para 2026 mantienen validez en escenario base.
La narrativa de transformación tecnológica impulsada por inteligencia artificial mantiene tracción, evidenciada por el incremento superior al 66% en proyecciones de capex desde inicio de año. Este factor, combinado con normalización de política monetaria y mejora en momentum de revisiones de estimaciones, sugiere fundamentos favorables para activos de riesgo en horizonte de mediano plazo.
La aproximación recomendada enfatiza selectividad, calidad, y gestión activa de riesgo, con atención continua a desarrollos en política comercial, datos macroeconómicos, y evolución de ganancias corporativas.